资负定价快评,降欠债费用

中国人民银行于2018年4月17日宣布,将于4月25日下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1%,上述银行将按照“先借先换”的顺序,使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利(MLF)。
我们认为在存款利率上限打开之后,选择“置换式”降准,目的在于为利率市场化铺平道路,平滑该进程对商业银行的影响。
环顾商业银行负债端,占比过半的存款成本逐步抬升,同业负债成本虽有所回落,但重新上量有违去杠杆本意。通过“置换式”降准,央行意在降低央行借款科目的成本水平,一定程度上对冲存款成本上行的影响。在综合成本大体可控的前提下,商业银行有望更好地回归传统的存贷业务,而受益于流动性总量放松,包括债券在内的标准化金融资产也将收益。

事件:

   
央行决定,从2018年4月25日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点;同日,上述银行将各自按照“先借先还”的顺序,使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利。

    简评

    1、覆盖绝大多数的商业银行,分两步进行。

   
一是从25日起降低1%的存准要求,释放流动性;二是持有未到期MLF的银行需要优先偿还MLF(主要是大行、股份行等),没有持有MLF的银行就获得增量资金,央行要求主要用于小微信贷(主要是城商行、非县域农商行等)。央行数据显示:以2018年一季度末数据估算,操作当日偿还MLF约9000亿元,同时释放增量资金约4000亿元。

永利皇宫网站,    2、对银行的影响来自两个方面,不同类型银行影响可能不同。

   
一是对持有未到期MLF的银行,可以降低对央行的负债成本(最新一年期MLF利率在3.3%,而存准利率约1.55%);二是对未持有MLF的银行,可以增加信贷投放资源,提高资产收益率。

    3、对上市银行净息差和利润增速影响的简单测算。

   
我们假设降准通过降低负债成本或提高资产收益两种方式产生影响,前者利用一年期MLF利率3.3%与存准利率1.55%进行估计,后者利用每家银行生息资产收益率与存准利率估计。

   
结果表明:(1)降准将使得上市银行释放近万亿的流动性,带来额外利润160亿左右;(2)降准将提高上市银行净息差0.94-1.35个BP;(3)提高2018年净利润增速0.92-1.32个百分点;(4)降准对城商行、农商行息差和利润的影响要大于对大行和股份行的影响。

    4、之前为何不降准?

   
之前,央行对信用创造的管控能力相对较弱,因为表外等影子银行体系规模大,部分发挥着信用创造的功能。如果央行降低法定存款准备金率,信用创造规模过大,货币量依然会继续放量增长,从而央行借助之前创设的创新型的货币政策工具,MLF、SLF、PSL来调控银行体系的流动性,同时也借助较高的利率来提高银行的成本率来加快去杠杆。

    5、降准为何在这个时点?

   
随着MPA监管,金融去杆杠,非标严监管,表外融资规模下降,影子银行的信用创造能力得到有效控制,央行能够管得住银行信用创造能力,从而可以适度降低法定存款准备金率,释放基础货币,同时来置换银行持有的高息MLF。近期银行负债压力凸显,有价格战的倾向,央行释放流动性,将可动用存款蛋糕做大,来减轻银行负债压力。

    6、降准力度相对以往如何?力度大。

   
之前降准都是50个bp,而此次降准为100个bp,释放的基础货币量13000亿。之前少有。

    7、银行从MLF置换中直接受益?受益。

   
之前,商业银行在央行的法定存款准备金只获得1.55%的收益,而商业银行从央行MLF需要支付3.3%的利率,从而商业银行额外需要支付1.75%的资金成本给央行。而今,法定存款准备金置换MLF后,这些额外的资金成本不用支付,按照9000亿测算,将节省160亿成本,相当于商业银行额外增加的利润。17年商业银行体系净利润1.74万亿,仅从负债端成本率角度就能够增厚行业净利润1%。

    8、投资建议:低估值叠加政策红利,趋势向上

   
经过前期的调整后,银行股已经进入价值投资区域,老16家对应18年PE/PB为6.7/0.84。政策利好之一:金融业对外开放力度空前,政策利好之二:降准100个bp,释放流动性1.3万亿,9000亿置换MLF,4000亿为新增流动性。

   
我们认为:银行股将在估值优势叠加政策红利的推动下,趋势向上。建议提高银行股的仓位,重点推荐:宁波、南京、平安(新增);大行中重点推荐:工行,银行次新股中重点推荐:上海银行。

   
未来的风险点:其一、大资管监管新规的正式稿的落地,是否符合预期?其二、金融严监管政策是否还将逐步落地?其三、中美贸易战后续的不确定。

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